Eigenkapital-Löcher stopfen
München, 30.10.2008 (ifo) - Hans-Werner Sinn, Präsident des Münchener ifo-Instituts, äußert sich im neuen »ifo Standpunkt« zum Thema Finanzkrise. Wir geben seinen Artikel im Wortlaut wieder:

Um die Kernschmelze des amerikanischen Finanzsystems zu verhindern, hat der US-Kongress mit Müh und Not ein Rettungspaket für die Wall Street geschnürt. Die dafür vorgesehenen 700 Milliarden Dollar könnten allerdings in einen Topf mit einem großen Loch fließen, und ähnlich könnte es mit den Geldern passieren, die die europäischen Länder bereitstellen. Die US-Finanzinstitutionen, die 2008 Bankrott gingen oder ohne staatliche Hilfe Bankrott gegangen wären, gerieten in Bedrängnis, weil es ihnen an Eigenkapital fehlte. Das Eigenkapital fehlte indes nicht, weil es nie vorhanden war, sondern weil in früheren Jahren ein zu großer Teil der reichlich fließenden Gewinne an die Aktionäre ausgezahlt und durch Fremdkapital ersetzt worden war. Werden die Eigenkapitalanforderungen für Banken und andere Finanzinstitutionen nicht verschärft, können sich Finanzkrisen wie die derzeitige jederzeit wiederholen.

Angelsächsische Finanzinstitutionen sind für ihre hohe Dividendenausschüttung bekannt. Shareholder Value wurde zum Schlüsselbegriff für ihre Strategie. Aus europäischer Sicht war der Hunger auf Dividenden und die Betonung kurzfristiger Leistungsziele ebenso erstaunlich wie erschreckend. Vor allem Investmentbanken sind für die Minimierung ihres Eigenkapitals bekannt. Während normale Banken eine Kernkapitalquote von zumindest 7 Prozent aufweisen müssen, operierten die Investmentbanken typischerweise mit einer Quote von lediglich 4 Prozent. Der Mangel an Eigenkapital war größtenteils auf das Rechtsinstitut der »beschränkten Haftung« zurückzuführen, das einen Anreiz zu übermäßiger Fremdfinanzierung bot. Gewinne, die man einbehält, können in turbulenten Zeiten leicht verloren gehen. Nur rechtzeitig entnommene Gewinne lassen sich sichern.

Der Mangel an Eigenkapital wiederum bewog die Aktionäre, ihre Investmentbanken von Spielern managen zu lassen. Die Manager entschieden sich für übermäßig riskante Geschäfte, weil sie wussten, dass die Aktionäre die damit verbundenen Risiken nicht symmetrisch zu tragen haben würden. Während sich Erträge in Dividenden verwandeln würden, war klar, dass die Verluste auf das investierte Eigenkapital beschränkt bleiben würden. Eine Durchgriffshaftung bis zum persönlichen Vermögen der Aktionäre gab es wegen der beschränkten Haftung nicht. Es war klar, dass die das Eigenkapital übersteigenden Verluste letztlich von den Gläubigern der Banken oder vom Staat getragen werden würden. Die Wechselwirkung zwischen dem Anreiz, das Eigenkapital zu minimieren, und dem Anreiz zum Glücksspielen verursachte die amerikanische Krise.

In der Theorie kann man sich vorstellen, dass die Gläubiger der Bank und der Staat reagieren, wenn sich eine Bank entschließt, mit viel Fremdkapital zu arbeiten. Die Gläubiger könnten höhere Zinsen verlangen, und der Staat könnte höhere Steuern oder Gebühren erheben. In der Praxis kann von einem solchen Zusammenhang aber nicht die Rede sein. Eigenkapitalrenditen werden nicht niedriger als Schuldzinsen besteuert, und weil sie die tatsächliche Rückzahlungswahrscheinlichkeit nicht wirklich einschätzen können, honorieren die Gläubiger der Bank die Vorteile einer hohen Eigenkapitalquote nicht in ausreichendem Maße mit niedrigeren Zinssätzen. Aus diesem Grund ist das Eigenkapital von Finanzinstitutionen typischerweise doppelt so teuer wie Fremdkapital, so dass die Banken versuchen, ihr Eigenkapital zu minimieren.

Die beschränkte Haftung verwandelte nicht nur Wall Street in ein Casino, sondern auch die so genannte »Main Street«. Auch normale Amerikaner wurden zum Zocken verleitet, weil auch sie in den Genuss einer beschränkten Haftung kamen. Wenn Geringverdiener ein Haus per Kredit kaufen, allzu häufig ohne jedes Eigenkapital, brauchen sie in Amerika nicht mit ihrem Arbeitseinkommen zu haften, sondern nur mit dem Haus selbst. Diese Haftungsbeschränkung schützt sie vor den Risiken sinkender Hauspreise und erlaubt es, gefahrlos auf Wertsteigerungen zu spekulieren. Die Hausbesitzer wussten, dass sie bei steigenden Preisen durch den Verkauf ihrer Häuser oder neue Schulden einen Gewinn realisieren, doch im Falle sinkender Preise einfach den Hausschlüssel an ihre Bank zurückgeben konnten. Angesichts der Unsicherheit über zukünftige Hauspreise konnten sie mit Gewinnchancen rechnen, ohne Verlustgefahren in Kauf nehmen zu müssen. Dadurch wurden sie verleitet, von vornherein noch mehr für die Häuser zu bezahlen. Das Glücksrittertum der Hauseigentümer und Banker war die Ursache der Subprime-Krise.

Die Krise breitete sich aus, weil das Bankensystem nicht in ausreichendem Maße risikoscheu war, ja in vielen Fällen das Risiko geradezu suchte. Die Hypothekenbanken wussten zwar, welche Risiken sie eingegangen waren, doch sie behielten nur wenige Forderungen in ihren Büchern und verkauften das meiste in Form verbriefter Forderungen, so genannter »Mortgage Backed Securities« (MBS) an Investmentbanken. Die Investmentbanken verschmolzen diese Wertpapiere zu verbrieften und besicherten Schuldverschreibungen, den »Asset Backed Securities« (ABS) und »Collateralized Debt Obligations« (CDO), und verkauften diese an Finanzinstitutionen auf der ganzen Welt, die die Risken aus den genannten Gründen vernachlässigten.

Die Käufer der Kreditpakete waren vielfach durch Ratingagenturen irregeleitet worden, die keine verlässlichen Informationen zur Verfügung stellten. Da diese Agenturen von den Honoraren der bewerteten Firmen leben, überlegten sie es sich dreimal, ob sie es wagen sollten, wichtige Klienten oder deren Wertpapiere zurückzustufen. Die großen amerikanischen Investmentbanken und die Kreditpakete, mit denen sie die Welt betrogen, erhielten bis zum letzten Moment hervorragende Bewertungen. All das erklärt, warum die USA in den letzten Jahren trotz gegen null tendierender Ersparnisse der privaten Haushalte eine derart eindrucksvolle Wachstumsperiode durchlebten und warum das Ausland bereit war, das Rekord-Leistungsbilanzdefizit der USA von über 5 Prozent des BIP zu finanzieren - das höchste Defizit seit 1929. Diese Phase der Geschichte ist nun vorbei.

Die USA müssen grundlegende Reformen ihres Finanzsystems durchführen, um Eigenkapitallöcher zu stopfen und das Vertrauen der Anleger wiederherzustellen. Aber selbst in diesem Fall wird es für sie schwierig werden, dem Rest der Welt weiterhin Finanzanlagen zu verkaufen. Die amerikanischen Haushalte werden lernen müssen, Vermögen durch Entsagung statt Immobilienspekulation aufzubauen. Amerika steht ein schmerzhaftes Jahrzehnt der Stagnation bevor.